Como funciona o controlo dos investidores no financiamento de startups: o que os fundadores precisam de saber

Quando os fundadores angariam capital, a conversa raramente se limita à valorização. Os investidores negoceiam muitas vezes direitos de controlo que moldam a governação da empresa, a forma como as decisões são tomadas e o momento em que uma saída pode acontecer. Para um fundador, compreender esses direitos é tão importante como compreender a diluição.

O controlo dos investidores nem sempre significa que o investidor detenha a maioria da empresa. Em muitos financiamentos de startups, os investidores têm uma posição minoritária, mas continuam a negociar influência significativa através de lugares no conselho de administração, direitos de veto, direitos de informação e disposições de liquidez. Estes termos podem ter um efeito importante na direção da empresa muito depois de o financiamento estar concluído.

Este guia explica os termos de controlo mais comuns no financiamento de startups, como funcionam e o que os fundadores devem considerar antes de assinarem uma term sheet.

Porque é que o controlo é importante numa ronda de financiamento

Uma ronda de financiamento é uma troca. A empresa recebe capital para crescer e, em troca, os investidores recebem capital próprio, além de determinadas proteções contratuais. Essas proteções destinam-se a reduzir o risco e a dar aos investidores visibilidade sobre o negócio que estão a financiar.

Do ponto de vista do fundador, a questão essencial não é se os investidores recebem proteções, mas até onde essas proteções vão. Alguns termos são salvaguardas razoáveis. Outros podem limitar a flexibilidade da gestão, atrasar decisões estratégicas ou tornar mais difícil angariar capital no futuro.

A questão prática é simples: depois de a ronda estar concluída, quem pode realmente influenciar as decisões e sobre que matérias?

Representação no conselho

Um dos mecanismos de controlo mais importantes é a representação no conselho de administração. Os investidores pedem frequentemente um ou mais lugares no conselho como parte de um financiamento seed, Série A ou de fase mais avançada.

Uma estrutura comum de conselho após um financiamento inicial pode incluir:

• Um lugar designado pelos fundadores ou pelos acionistas ordinários
• Um lugar designado pelos investidores em ações preferenciais
• Um lugar independente acordado por ambas as partes

Esta estrutura pode dar aos investidores visibilidade sobre a estratégia da empresa, contratações, orçamento, angariação de capital e transações relevantes. Também significa que, mesmo um investidor minoritário, pode ter um papel importante na governação.

Porque é que os lugares no conselho são importantes

Um lugar no conselho é valioso porque os membros do conselho normalmente recebem informação detalhada sobre a empresa e participam em decisões essenciais. Um membro do conselho pode ajudar a definir a direção, questionar a gestão e votar sobre ações importantes.

Para os fundadores, o lado menos favorável é que a composição do conselho pode alterar o equilíbrio de poder. Se o conselho for pequeno, um representante de um investidor pode ter influência substancial mesmo sem deter uma participação maioritária.

Considerações para os fundadores

Antes de aceitarem lugares no conselho para investidores, os fundadores devem pensar em:

• Quantos lugares terá o conselho
• Quem escolhe cada lugar
• Se um administrador independente tem de ser aprovado mutuamente
• Se o conselho será alargado em rondas futuras
• Como é distribuído o poder de voto em caso de impasse

Um conselho equilibrado pode apoiar o crescimento. Um conselho excessivamente dominado por investidores pode limitar a flexibilidade operacional.

Comissões do conselho e direitos sobre as comissões

Em empresas maiores ou mais formalizadas, o conselho pode criar comissões para auditoria, remuneração ou outras funções de governação. Os investidores podem também pedir para participar nessas comissões.

A participação em comissões pode reforçar a supervisão dos investidores porque, muitas vezes, estas tratam de temas especializados que afetam a informação financeira, a remuneração da administração ou aprovações estratégicas. Numa startup, mesmo uma estrutura de comissões simples pode deslocar o controlo prático se os investidores ocuparem os lugares-chave.

Os fundadores devem analisar se é necessária aprovação de alguma comissão antes de a empresa poder tomar determinadas medidas. Se for, essas aprovações podem funcionar como uma camada adicional de controlo para além da votação do conselho em plenário.

Cláusulas de proteção e direitos de veto

As cláusulas de proteção são uma das formas mais significativas de controlo dos investidores. Tratam-se de direitos contratuais que exigem a aprovação dos investidores antes de a empresa poder realizar certas ações importantes.

As cláusulas de proteção típicas podem abranger:

• A emissão de novas ações ou valores mobiliários
• Alterações ao certificado de constituição ou à carta estatutária
• A venda da empresa ou de substancialmente todos os seus ativos
• A assunção de dívida significativa
• A alteração do tamanho ou dos poderes do conselho
• O pagamento de dividendos
• A criação de uma nova classe de ações com direitos superiores

Mesmo que o investidor tenha uma posição minoritária, estes direitos de veto podem impedir efetivamente a empresa de fazer mudanças estratégicas importantes sem o consentimento do investidor.

Porque é que os investidores querem direitos de veto

Os investidores usam as cláusulas de proteção para garantir que a gestão não toma medidas que reduzam de forma significativa o valor das ações preferenciais. Estes direitos também ajudam os investidores a proteger-se de diluição, recapitalizações injustas e transações que possam prejudicá-los em relação a outros titulares.

Porque é que os fundadores devem prestar atenção

As cláusulas de proteção podem ser razoáveis, mas direitos demasiado amplos podem criar bloqueios. Se demasiadas decisões de rotina exigirem aprovação dos investidores, a empresa pode perder rapidez e capacidade de adaptação.

Os fundadores devem concentrar-se em saber se as cláusulas de proteção se limitam a ações verdadeiramente extraordinárias ou se entram em decisões normais de gestão.

Direitos de informação e de monitorização

O controlo não se resume à votação. Os investidores também querem visibilidade. Por isso, os documentos de financiamento incluem frequentemente direitos de informação, direitos de inspeção e obrigações de reporte.

Estes direitos podem exigir que a empresa forneça:

• Demonstrações financeiras mensais ou trimestrais
• Demonstrações financeiras anuais ou relatórios auditados
• Orçamentos e planos operacionais
• Atualizações da tabela de capitalização
• Notificação de eventos societários relevantes

Os direitos de informação ajudam os investidores a acompanhar o investimento e a avaliar se o negócio está no bom caminho. São especialmente importantes quando o investidor não tem um lugar no conselho.

O que os fundadores devem esperar

Uma startup deve estar preparada para manter livros e registos precisos. Uma contabilidade organizada não é apenas uma questão de conformidade; também cria confiança com os investidores e facilita futuras rondas de financiamento.

Para os fundadores, o peso operacional dos direitos de informação é gerível se a empresa tiver bons sistemas de registo. Os problemas surgem normalmente quando os dados financeiros estão incompletos, atrasados ou inconsistentes.

Direitos de preferência e direitos de participação em rondas futuras

Outra proteção comum para os investidores é o direito de manter a sua percentagem de participação em rondas de financiamento futuras. Isto é frequentemente designado por direito de preferência ou direito de participação.

Estes direitos permitem aos investidores comprar ações suficientes numa ronda posterior para evitar diluição. Por exemplo, se um investidor detiver 10% da empresa após a ronda atual, os direitos de preferência podem permitir-lhe investir na ronda seguinte para se manter próximo dessa participação.

Porque é que os investidores negoceiam estes direitos

Os investidores muitas vezes querem preservar o potencial de valorização se a empresa crescer rapidamente. Se o negócio mais tarde angariar capital a uma valorização muito superior, um investidor inicial pode querer a opção de voltar a participar em vez de ser diluído por rondas posteriores.

Porque é que os fundadores devem analisar bem os limites

Os direitos de preferência podem ser aceitáveis, mas devem ser estruturados com cuidado. Os fundadores devem perceber:

• Que investidores recebem o direito
• Se o direito se aplica a todas as rondas futuras
• Se a empresa pode excluir emissões estratégicas ou relacionadas com aquisições
• Com quanto tempo de antecedência a empresa deve notificar os investidores
• Se o direito pode atrasar o processo de financiamento

Se forem redigidos de forma demasiado ampla, estes direitos podem tornar mais difícil angariar capital no futuro ao acrescentarem complexidade a cada nova ronda.

Direitos de liquidez e disposições de saída

Normalmente, os investidores não querem manter indefinidamente um investimento numa empresa privada. Querem uma via para a liquidez, ou seja, uma oportunidade de converter o seu capital próprio em dinheiro através de uma venda, fusão ou oferta pública inicial.

Por isso, os documentos de financiamento incluem frequentemente termos relacionados com liquidez. Estes podem abordar:

• Direitos de drag-along
• Direitos de recompra
• Direitos de registo
• Direitos associados a uma IPO ou à venda da empresa

Direitos de drag-along

Os direitos de drag-along podem obrigar os titulares minoritários a apoiar uma venda aprovada pela maioria exigida dos participantes. Estes direitos destinam-se a impedir que um pequeno grupo bloqueie uma saída que tenha o apoio da base de investidores e do conselho em geral.

Direitos de recompra

Em alguns financiamentos, os investidores podem negociar o direito de exigir que a empresa recompre as suas ações após um determinado período. Isto é menos comum em startups em fase inicial, mas pode surgir em transações mais estruturadas.

Direitos de registo

Se a empresa acabar por entrar em bolsa, os direitos de registo podem exigir que a empresa ajude os investidores a vender ações no mercado público, sob determinadas condições.

Impacto para os fundadores

Os termos de liquidez são importantes porque podem influenciar quando e como acontece uma saída. Os fundadores devem perceber se a empresa está a ficar vinculada a um eventual caminho de venda e se esse caminho está alinhado com a estratégia de longo prazo.

Direitos económicos versus direitos de controlo

É útil separar os termos económicos dos termos de controlo.

Os termos económicos incluem:

• Valorização
• Preferência de liquidação
• Direitos de conversão
• Dividendos
• Proteção antidiluição

Os termos de controlo incluem:

• Representação no conselho
• Cláusulas de proteção
• Limiares de votação
• Direitos de informação
• Aprovações de liquidez

Uma term sheet pode parecer atrativa no preço, mas se o pacote de controlo for demasiado agressivo, a empresa pode abdicar de demasiada flexibilidade estratégica. Os fundadores devem avaliar o pacote completo, e não apenas a valorização destacada.

Cenários comuns em que o controlo se torna importante

As questões de controlo dos investidores não são abstratas. Tendem a tornar-se mais relevantes quando a empresa enfrenta uma decisão importante ou um período de pressão.

Angariação da próxima ronda

Se a empresa precisar de novo financiamento, os investidores podem querer direitos de aprovação sobre os termos. Isto pode proteger contra diluição desfavorável, mas também pode atrasar as negociações.

Venda da empresa

Num cenário de aquisição, os limiares de votação e os direitos de drag-along podem determinar se a operação decorre sem sobressaltos ou se se torna conflituosa.

Contratação de executivos seniores

Os investidores com lugares no conselho podem pronunciar-se sobre decisões relativas ao CEO, CFO ou outros líderes, especialmente se a empresa estiver a ter um desempenho abaixo do esperado.

Mudança de estratégia

Se a empresa mudar de mercado, alterar o produto ou assumir dívida significativa, os direitos de consentimento dos investidores podem entrar em vigor.

Como os fundadores se podem proteger

Os fundadores não precisam de rejeitar os direitos de controlo dos investidores de forma automática. O objetivo é negociar termos que sejam exequíveis e estejam alinhados com a fase de crescimento da empresa.

1. Limitar os direitos de controlo a ações importantes

As cláusulas de proteção devem concentrar-se em matérias extraordinárias, e não na operação do dia a dia.

2. Manter o conselho equilibrado

Um conselho com uma combinação justa de representantes dos fundadores, dos investidores e independentes é, muitas vezes, mais fácil de gerir do que um dominado por uma única parte.

3. Definir aprovações com clareza

A redação ambígua cria conflitos mais tarde. Os direitos de aprovação devem ser específicos, mensuráveis e fáceis de administrar.

4. Evitar estrangulamentos desnecessários de consentimento

Se a empresa precisar de aprovações frequentes para transações normais, o financiamento e a execução podem abrandar.

5. Recorrer a aconselhamento jurídico antes de assinar

Os documentos de financiamento não são apenas termos comerciais; são acordos jurídicos que podem moldar a empresa durante anos. A revisão jurídica é essencial antes de fechar o negócio.

O que os empreendedores devem fazer antes de angariar capital

Antes de entrar numa ronda de financiamento, os fundadores devem organizar-se no plano jurídico e de conformidade. Isso significa garantir que os documentos de constituição da empresa, os documentos de governação e os registos de titularidade estão em ordem.

Uma estrutura societária limpa facilita a negociação do financiamento e a sua conclusão. Também reduz a probabilidade de um investidor encontrar problemas na due diligence que atrasem o negócio.

Para os fundadores que estão a constituir um novo negócio ou a organizar uma empresa já existente, a Zenind pode ajudar na base jurídica da empresa, para que estejam mais bem preparados para futuras discussões de financiamento e governação.

Conclusão

O controlo dos investidores no financiamento de startups não se limita à percentagem de participação. Mesmo um investidor minoritário pode obter influência substancial através de lugares no conselho, direitos de veto, direitos de informação, direitos de preferência e disposições de liquidez.

Para os fundadores, o essencial é o equilíbrio. Os investidores precisam de proteção suficiente para justificar o risco de apoiar uma empresa em fase inicial. Os fundadores precisam de liberdade suficiente para operar, adaptar-se e fazer crescer o negócio.

Se compreender como estes termos de controlo funcionam antes de assinar uma term sheet, estará em muito melhores condições para negociar uma estrutura de financiamento que apoie o sucesso a longo prazo.