Wie man ein unrentables Unternehmen bewertet: Methoden, Risiken und Due Diligence für Käufer

Ein unrentables Unternehmen kann dennoch einen echten Wert haben. Entscheidend ist, die Bewertung nicht als eine einzige Formel zu betrachten, sondern das Unternehmen so zu analysieren, wie es ein ernsthafter Käufer tun würde: als Mischung aus Vermögenswerten, Cashflow-Potenzial, Verträgen, Kundenbeziehungen, geistigem Eigentum und Risiko.

Wenn Sie ein Unternehmen in Betracht ziehen, das derzeit Verluste schreibt, lautet die Frage nicht nur: „Wie viel ist es wert?“ Die bessere Frage ist: „Was kaufe ich tatsächlich, was kostet es, den Betrieb aufrechtzuerhalten, und wie wahrscheinlich ist eine Wende?“

Dieser Perspektivwechsel ist wichtig. Manche unrentablen Unternehmen sind zwar angeschlagen, aber noch sanierungsfähig. Andere sind strukturell defekt und sollten in erster Linie nach ihrem Sachwert oder Liquidationswert bewertet werden. Ein disziplinierter Käufer muss den Unterschied kennen.

Warum ein unrentables Unternehmen dennoch Wert haben kann

Verluste bedeuten nicht automatisch, dass ein Unternehmen wertlos ist. Ein Unternehmen kann aus mehreren Gründen unrentabel sein:

• Es befindet sich noch in einer frühen Wachstumsphase und hat noch keine Skalierung erreicht.
• Es investiert stark in Marketing, Produktentwicklung oder Personalaufbau.
• Es hat einen vorübergehenden Nachfragerückgang erlebt.
• Es erzielt zwar gute Umsätze, kontrolliert aber seine Kosten schlecht.
• Es besitzt wertvolle Vermögenswerte, die sich in den aktuellen Ergebnissen nicht widerspiegeln.
• Es hat Verträge, Lizenzen oder Kundenbeziehungen, deren Wiederaufbau teuer wäre.

Mit anderen Worten: Gewinne sind wichtig, aber nicht die einzige Wertquelle. Ein Käufer, der sich nur auf den Gewinn konzentriert, übersieht womöglich das Gesamtbild. Ein Käufer, der Verluste ignoriert, kann hingegen zu viel für ein Unternehmen bezahlen, das nicht tragfähig ist.

Beginnen Sie mit der wichtigsten Frage: Lässt sich das Unternehmen sanieren?

Bevor Sie irgendeine Formel verwenden, prüfen Sie, ob das Unternehmen unter neuer Führung realistisch profitabel werden kann.

Fragen Sie:

• Werden die Verluste durch vorübergehende Bedingungen oder durch strukturelle Probleme verursacht?
• Wächst der Markt oder schrumpft er?
• Hat das Unternehmen einen klaren Weg zu besseren Margen?
• Würden bessere Systeme, Preise, Abläufe oder Management das Ergebnis verändern?
• Ist die Kundenbasis loyal genug, um eine Erholung zu tragen?

Eine Turnaround-Story funktioniert nur, wenn sie durch Belege gestützt wird. Wenn das Unternehmen auf ein Niveau an Nachfrage, Preisen oder operativer Effizienz angewiesen ist, das nie erreicht wurde, ist die prognostizierte Erholung möglicherweise zu spekulativ.

Gängige Methoden zur Bewertung eines unrentablen Unternehmens

Es gibt keine einzelne richtige Methode. Käufer vergleichen häufig mehrere Ansätze und verwenden die niedrigste vertretbare Spanne.

1. Umsatzmultiplikator

Wenn Gewinne negativ oder unzuverlässig sind, betrachten manche Käufer den Umsatz als Ausgangspunkt. Die Idee ist einfach: Wenn das Unternehmen Verkäufe erzielt, können diese Verkäufe auch dann einen Wert haben, wenn keine Gewinne vorhanden sind.

Umsatzmultiplikatoren variieren stark nach Branche, Wachstumsrate, Kundenqualität und Geschäftsmodell. Ein Dienstleistungsunternehmen mit wiederkehrenden Kunden kann einen stärkeren Multiplikator rechtfertigen als ein Geschäft mit einmaligen Transaktionen und unbeständiger Nachfrage.

Die umsatzbasierte Bewertung funktioniert am besten, wenn:

• Der Umsatz stabil ist oder wächst.
• Die Bruttomargen gesund sind.
• Die Kundenbindung stark ist.
• Die Verluste vorübergehend oder erklärbar sind.

Der Umsatz allein sollte niemals die ganze Geschichte erzählen. Ein Unternehmen kann hohe Umsätze haben und dennoch ein schlechter Kauf sein, wenn diese Umsätze teuer erkauft werden.

2. Vermögensbasierte Bewertung

Wenn das Unternehmen keinen Gewinn erwirtschaftet und nur begrenzte Erholungschancen hat, gewinnt der Vermögenswert an Bedeutung.

Diese Methode betrachtet, was das Unternehmen besitzt, einschließlich:

• Bargeld und Forderungen
• Anlagen und Vorräte
• Fahrzeuge und Werkzeuge
• Geistiges Eigentum
• Software, Domainnamen und digitale Vermögenswerte
• Mietkautionen und vorausgezahlte Ausgaben

Anschließend wird geprüft, welchen Wert diese Vermögenswerte bei einem Verkauf oder einer geordneten Übertragung hätten, nicht nur ihren ursprünglichen Kaufpreis.

Die vermögensbasierte Bewertung ist besonders relevant, wenn das Unternehmen über umfangreiche Sachwerte oder Spezialausrüstung verfügt, die separat verkauft werden könnten.

3. Liquidationswert

Der Liquidationswert schätzt, was das Unternehmen bei einer Schließung durch den Verkauf seiner Vermögenswerte erzielen würde, unter Berücksichtigung der Kosten und des Zeitaufwands.

Dies ist oft die Untergrenze der Bewertung. Wenn das Unternehmen keine realistische Aussicht auf Profitabilität hat, sollte ein Käufer den Angebotspreis mit dem Liquidationswert vergleichen. In manchen Fällen ist das Unternehmen als fortgeführtes Unternehmen weniger wert als als Sammlung von Vermögenswerten.

Der Liquidationswert sollte Folgendes berücksichtigen:

• Zeit für den Verkauf der Vermögenswerte
• Makler- oder Auktionsgebühren
• Lager-, Transport- und Schließungskosten
• Verpflichtungen aus der Beendigung von Mietverhältnissen
• Bestehende Verbindlichkeiten

Ein Unternehmen, das auf dem Papier „günstig“ wirkt, kann dennoch teuer sein, wenn es Schulden, Verträge oder Bereinigungsaufwand mitbringt.

4. Abgezinster zukünftiger Cashflow

Wenn Sie glauben, dass das Unternehmen profitabel werden kann, kann eine Discounted-Cashflow-Analyse sinnvoll sein. Diese Methode schätzt zukünftige Cashflows und diskontiert sie auf den heutigen Wert.

Bei einem unrentablen Unternehmen ist diese Methode naturgemäß unsicher. Kleine Änderungen bei den Annahmen können große Auswirkungen auf die Bewertung haben. Daher sollten Sie konservative Annahmen zugrunde legen:

• Langsameres Umsatzwachstum
• Niedrigere Margen
• Höhere Betriebskosten
• Längere Zeit bis zur Profitabilität
• Höhere Diskontierungssätze zur Abbildung des Risikos

Wenn die Bewertung nur unter sehr optimistischen Annahmen funktioniert, ist das Geschäft wahrscheinlich zu riskant.

5. Vergleichbare Transaktionen

Ein Blick darauf, wofür ähnliche Unternehmen verkauft wurden, ist oft hilfreich, insbesondere wenn die Gewinne des Unternehmens nicht verlässlich sind.

Achten Sie bei Vergleichswerten darauf, dass die Unternehmen Folgendes gemeinsam haben:

• Die gleiche Branche
• Ähnliche Größe und Region
• Ähnliche Kundenkonzentration
• Ähnliches Profitabilitätsprofil
• Ähnliche Wachstumsphase

Vergleichsverkäufe sind besonders nützlich, wenn Sie Unterschiede bei Leistung und Risiko anpassen können, anstatt eine Zahl blind zu übernehmen.

Warum die Bilanz wichtig ist

Die Bilanz kann zeigen, ob das Unternehmen verborgene Stärke oder verborgene Probleme hat.

Achten Sie besonders auf:

• Qualität der Forderungen
• Veralterung des Lagerbestands
• Fälligkeiten von Schulden
• Mietverpflichtungen
• Steuerverbindlichkeiten
• Prozessrisiken
• Nicht bilanzierte Verpflichtungen

Ein Unternehmen mit schwachen Erträgen, aber starker Bilanz kann wertvoller sein, als es zunächst aussieht. Umgekehrt gilt dasselbe. Ein Unternehmen, das scheinbar fast die Gewinnschwelle erreicht, kann gefährlich sein, wenn sich die Verbindlichkeiten anhäufen.

Was Käufer im Rahmen der Due Diligence prüfen sollten

Die Bewertung ist nur so gut wie die Fakten, auf denen sie beruht. Prüfen Sie das Unternehmen vor einem Angebot sorgfältig.

Finanzielle Prüfung

Fordern Sie folgende Unterlagen an und analysieren Sie sie:

• Gewinn- und Verlustrechnungen
• Bilanzen
• Kapitalflussrechnungen
• Steuererklärungen
• Kontoauszüge
• Altersstrukturen der Forderungen und Verbindlichkeiten
• Darlehensverträge

Achten Sie auf Trends und nicht nur auf Ergebnisse eines einzelnen Jahres. Ein schwaches Jahr kann verkraftbar sein. Ein mehrjähriger Verlusttrend ist ein anderes Problem.

Operative Prüfung

Untersuchen Sie, wie das Unternehmen tatsächlich funktioniert:

• Wie werden Leads generiert?
• Was sorgt für Wiederkäufe?
• Welche Kosten sind fix und welche variabel?
• Gibt es einzelne Ausfallpunkte?
• Wie stark hängt das Unternehmen vom Inhaber ab?

Wenn der Inhaber zugleich Hauptverkäufer, Betreiber und Problemlöser ist, kann das Unternehmen deutlich schwächer sein, als es scheint.

Kunden- und Marktprüfung

Prüfen Sie, ob das Unternehmen Folgendes aufweist:

• Konzentrationsrisiken bei Kunden
• Schwache Kundenbindung
• Sinkende Nachfrage
• Abhängigkeit von mächtigen Lieferanten oder Plattformen
• Regulatorische oder saisonale Risiken

Ein Unternehmen mit breiter, loyaler Kundenbasis ist in der Regel widerstandsfähiger als eines, das von wenigen Konten abhängt.

Rechtliche und strukturelle Prüfung

Bestätigen Sie den rechtlichen Status des Unternehmens, einschließlich:

• Rechtsform und ordnungsgemäßer Status
• Verträge und Abtretungsrechte
• Lizenzen und Genehmigungen
• Eigentum am geistigen Eigentum
• Arbeitsverträge
• Laufende Streitigkeiten oder Ansprüche

Wenn Sie ein Unternehmen in den Vereinigten Staaten übernehmen, kann auch die Strukturierung des Kaufs über die richtige Gesellschaft wichtig sein. Viele Käufer nutzen eine LLC oder Corporation, um die Geschäftstätigkeit vom Privatvermögen zu trennen und eine sauberere Eigentümerstruktur zu schaffen. Zenind unterstützt Unternehmer bei Gründung, Compliance und laufender Unternehmensverwaltung, was hilfreich sein kann, wenn Sie eine Struktur für eine Akquisition aufsetzen.

Wie man Risiko beurteilt

Je geringer die Profitabilität, desto höher sollte die Risikoprämie sein.

Das bedeutet, dass ein Käufer zukünftige Gewinne stärker abdiskontieren, deutlichere Belege für eine Wende verlangen und im Deal mehr Schutz aushandeln sollte. Risikoangepasste Bewertung ist kein Pessimismus. Sie ist Disziplin.

Zu den Risikofaktoren zählen:

• Sinkender Umsatz
• Negativer Cashflow ohne klare Ursache
• Starke Kundenkonzentration
• Unklare Finanzunterlagen
• Hohe Verschuldung
• Abhängigkeit von einem Schlüsselgründer oder -mitarbeiter
• Schwache Wettbewerbsposition

Wenn mehrere dieser Punkte vorliegen, sollte die Bewertung nach unten angepasst werden, nicht nach oben.

Deal-Strukturen, die den Käufer schützen können

Manchmal ist nicht nur ein niedrigerer Preis die richtige Antwort, sondern eine intelligentere Struktur.

Erwägen Sie:

• Einen Earnout, der an die künftige Entwicklung geknüpft ist
• Verkäuferdarlehen
• Einen gestaffelten Zahlungsplan
• Einen Asset Deal statt eines Equity Deals
• Zusicherungen und Garantien des Verkäufers
• Freistellungen für nicht offengelegte Verbindlichkeiten

Diese Instrumente können das Risiko verringern, für ein Unternehmen zu viel zu bezahlen, das sich nach dem Verkauf nicht verbessert.

Wann ein unrentables Unternehmen mehr wert sein kann, als es scheint

Ein verlustschreibendes Unternehmen kann dennoch attraktiv sein, wenn es eines oder mehrere der folgenden Merkmale aufweist:

• Starke Markenbekanntheit
• Wertvolle wiederkehrende Verträge
• Proprietäre Software oder Prozesse
• Loyale Kunden mit wiederholtem Kaufverhalten
• Eine eingearbeitete Belegschaft, die schwer zu ersetzen ist
• Lizenzen oder Genehmigungen, die schwer zu erhalten sind
• Physische Vermögenswerte mit Wiederverkaufswert

In diesen Fällen kann das Unternehmen eine Plattform für Wachstum sein und nicht nur eine reife Gewinnmaschine. Der Wert liegt dann in dem, was es werden kann, nicht nur in dem, was es heute ist.

Wann Sie vorsichtig sein sollten

Besonders vorsichtig sollten Sie sein, wenn das Unternehmen:

• Dauerhafte Verluste ohne Sanierungsplan hat
• Für den größten Teil des Umsatzes auf ein oder zwei Kunden angewiesen ist
• Schlechte Buchführung oder unvollständige Unterlagen hat
• Ungeklärte Steuer-, Lohn- oder Rechtsprobleme aufweist
• Lagerbestände, Ausrüstung oder Forderungen überbewertet hat
• Auf die persönlichen Beziehungen des aktuellen Inhabers angewiesen ist, um zu überleben

Das sind Anzeichen dafür, dass das Unternehmen selbst zu einem niedrigen Preis schwer zu retten sein könnte.

Ein praktischer Rahmen für Käufer

Wenn Sie einen einfachen Prozess benötigen, nutzen Sie diesen Ansatz:

1. Bestimmen Sie, ob das Unternehmen einen glaubwürdigen Weg zur Profitabilität hat.
2. Bewerten Sie die Vermögenswerte und vergleichen Sie sie mit den Verbindlichkeiten.
3. Schätzen Sie den Liquidationswert als Untergrenze.
4. Vergleichen Sie Umsatz und Marktposition mit ähnlichen Unternehmen.
5. Wenden Sie einen starken Abschlag für Umsetzungsrisiken an.
6. Strukturieren Sie den Deal so, dass er vor versteckten Problemen schützt.

Dieser Rahmen hilft Ihnen, nicht über Verluste zu überreagieren und sich zugleich vor zu optimistischen Annahmen zu schützen.

Fazit

Die Bewertung eines unrentablen Unternehmens erfordert mehr als das Einsetzen negativer Gewinne in eine Formel. Ein seriöser Käufer betrachtet Vermögenswerte, Cashflow-Potenzial, Marktposition, Verbindlichkeiten und die Wahrscheinlichkeit einer Wende.

Manche unrentablen Unternehmen sind schlicht defekt. Andere sind vorübergehend schwache Performer mit echtem Potenzial. Der Unterschied zeigt sich durch sorgfältige Analyse, konservative Annahmen und disziplinierte Due Diligence.

Wenn Sie ein Unternehmen kaufen, geht es nicht darum, das billigste Angebot zu finden. Es geht darum, ein Unternehmen zu finden, dessen Wert durch Fakten gestützt ist und dessen Risiken angemessen eingepreist sind.